作 者丨胡天姣

編 輯丨周鵬峰

圖 源丨圖蟲

那時還沒有觸底，加密貨幣的財富還沒有崩盤，太多的警告不痛不癢，比特幣帶著沖破65000美元/枚的投資者希冀，Tether等穩(wěn)定幣與美元有著1:1的緊密聯(lián)系。

五周前的加密貨幣年度盛會在邁阿密舉行，整場充斥著炒作、好玩與盈利。億萬富翁Michael Novogratz置身于數(shù)千名出席者中，展示著自己的紋身，一只對著月亮嚎叫的狼，意在向Luna致敬。它是TerraUSD（UST）背后的代幣，是一種被認為安全錨定在1美元的第三大穩(wěn)定幣，二者又被互稱為姐妹代幣。

資金總是帶著同樣的“獲利”目的，比特幣等加密貨幣的表現(xiàn)與全球股市等傳統(tǒng)資產(chǎn)不斷加大的相關(guān)性，引起了投資者的擔(dān)憂情緒，失去約半生的存款不是一件會讓人輕易釋懷的事情。

當(dāng)?shù)貢r間5月9日，TerraUSD開始與美元脫鉤，當(dāng)日跌超三分之一，周三跌至23美分。脫鉤發(fā)酵成整體的崩盤走勢，周四，規(guī)模達1.3萬億美元的加密貨幣行業(yè)遭臨了最嚴峻的挑戰(zhàn)之一。穩(wěn)定幣Tether當(dāng)日小幅下跌至96美分，隨后重新與美元掛鉤；比特幣期間最低曾觸及25401.29美元/枚，自2020年12月26日以來，首次跌破2.6萬美元。

投資者在計算損失，也在思考這場動亂對更廣泛市場的影響。然而，鑒于加密貨幣對于傳統(tǒng)金融體系的貼合與滲透程度，前者當(dāng)下的情況不足以引發(fā)一場真正的全面的危機。

對穩(wěn)定幣及更廣泛的加密貨幣監(jiān)管的呼聲在加磅。美國財政部長耶倫(Janet Yellen)表示，穩(wěn)定幣的崩潰凸顯了與該資產(chǎn)類別相關(guān)的風(fēng)險。去年，該部門聯(lián)合美國證券交易委員會（SEC）等聯(lián)邦機構(gòu)敦促立法者要求穩(wěn)定幣發(fā)行人成為有保險的存款機構(gòu)，接受銀行監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)督。

當(dāng)?shù)貢r間5月13日，TerraUSD表示，已恢復(fù)區(qū)塊生產(chǎn)，決定禁用鏈上交換?！皩^去一周發(fā)生的所有事情的事后總結(jié)正在進行中，它將會盡快公布。”其說，對每個受影響的人來說，這都是非常困難的時刻?！案惺苋匀缓軓娏?，請注意安全?！?/p>

姐妹代幣的晃蕩

在加密貨幣懷疑者眼里，這是一場滑稽的圖表，TerraUSD是開始的征兆。

TerraUSD 于本周幾近崩潰，信心的喪失使得其姐妹加密貨幣Luna在幾天內(nèi)從約80美元一路下跌，幾乎及零。

TerraUSD旨在通過一個基于算法的系統(tǒng)保持其與美元的掛鉤。與其他一些穩(wěn)定幣不同，TerraUSD 與虛擬貨幣Luna掛鉤，而不是直接與它應(yīng)該保持平價的法定貨幣掛鉤。

TerraUSD 和 Luna 的儲備是通過算法創(chuàng)建和銷毀以保持其相對價值，在任一方向上的反彈不到一美分，使它們值得買賣——它們之間的交易也有助于穩(wěn)定價值。

當(dāng)TerraUSD在過去幾天從掛鉤中崩潰時，支持者增加了Luna幣的供應(yīng)量，試圖將穩(wěn)定幣帶回1美元，但至今沒有成功。

CoinMarketCap的數(shù)據(jù)顯示，流通中的Luna代幣總量由此前的14.6億枚上升到逾6.5萬億枚，單枚價格目前在0.0049美元附近。

TerraUSD的蒸發(fā)態(tài)勢釀出廣泛的加密貨幣拋售。比特幣價格于周四一度下跌6.1%，跌破2.6萬美元，為2020年12月以來的最低水平；Ether同期跌至12%， Avalanche和Solana等代幣也出現(xiàn)了明顯下跌。

“這并非罕見現(xiàn)象，本質(zhì)是Luna背后交易機制弊端。”民生證券研究院通信&元宇宙首席分析師馬天詣對21世紀經(jīng)濟報道記者說。

馬天詣解釋，UST（即TerraUSD）是Terra鏈上發(fā)行的一個去中心化算法穩(wěn)定幣，同美元掛鉤。（UST與USDT、USDC有本質(zhì)區(qū)別，USDT和USDC屬于中心化公司發(fā)行的，背后有相對應(yīng)的資產(chǎn)作為抵押）。UST作為算法穩(wěn)定幣背后是由 Luna所支撐的，UST和Luna之間有一個焚燒和鑄造機制來保證UST的幣價穩(wěn)定，也就是說每當(dāng)有一個UST被鑄造出來就必須銷毀價值1美元的Luna。同樣當(dāng)有一個UST被銷毀的時候也需要去鑄造出等值為1美元的Luna，以此實現(xiàn)供需平衡。

因此，該機制的本質(zhì)漏洞為：1 UST=1u Luna，如UST與USDT脫錨，就會造成下跌螺旋。

他舉例，1 UST可兌換1u Luna，假設(shè)Luna最高位100u，則1 UST可鑄造0.01u Luna，且1 UST=1USDT=1 USD。但如果1 UST被做空為0.5 USDT，則會造成螺旋下跌，因為USDT的錨定信用出了問題。如果手頭有100 USDT，UST市場價格為0.5 USDT，則100個USDT可以鑄造價值為200u Luna，而當(dāng)前Luna市場價值仍為100u，那么投資者就可以鑄造2個Luna賣出，并獲得200 UST。

這就造成了，用100 USDT，完成上述流程就可以得到200 UST。“因此，如果有人發(fā)現(xiàn)漏洞機制，就會大量鑄造發(fā)行Luna，造成：賣出Luna—換成USDT—USDT買為UST—UST鑄造Luna，完成下跌螺旋。在UST沒有回到1USDT時，該現(xiàn)象會一直存在。”馬天詣補充。

其指出，而當(dāng)有人在Luna崩盤前發(fā)現(xiàn)上述漏洞，就會大量囤積UST，而UST池子很大時，不容易做空，但當(dāng)換池子時，UST會很脆弱，狙擊者就會盯上并大量拋售UST，造成UST持有人恐慌，導(dǎo)致UST與USDT脫錨，1 UST兌0.5 USDT的漏洞就因此出現(xiàn)，下跌螺旋因此開始，造成Luna崩盤，在UST沒有恢復(fù)與USDT的錨定前，Luna會一直跌。

馬天詣?wù)f，假使基金去救UST，并擁有足夠的USDT，但由于基金會先把USDT換為BTC，為救UST，基金大量拋售BTC，造成BTC同步縮水。而當(dāng)前市場上UST的存量已經(jīng)超過了基金持有BTC與USDT的估值，造成基金也無法救市，加劇了市場對UST的恐慌，進一步導(dǎo)致大量的UST繼續(xù)拋售。

5月13日TerraUSD表示已恢復(fù)區(qū)塊生產(chǎn)，決定禁用鏈上交換后，加密貨幣開始回穩(wěn)。北京時間5月14日，比特幣價格徘徊在29000美元/枚附近，以太幣價格在2000美元/枚上下。

信心的脫錨

美聯(lián)儲的緊縮或是根本原因之一，該市場的人氣也受到美國通脹情況的影響，通脹率上升意味著大幅加息，這對風(fēng)險資產(chǎn)來說是個不利的環(huán)境。

當(dāng)?shù)貢r間5月4日，美聯(lián)儲決定加息50個基點，同時于6月啟動縮表。5月12日，在連任美聯(lián)儲主席獲確認后，鮑威爾重申其預(yù)期，即美聯(lián)儲將在未來兩次政策會議上均加息50個基點，同時承諾，若數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)向有任何變化，美聯(lián)儲將加大或減小收縮幅度。

美國4月CPI通脹數(shù)據(jù)從3月的8.5%下滑至8.3%，但仍高于市場預(yù)期的8.1%，核心CPI月率從0.3%上漲至0.6%，高于市場預(yù)期的0.4%。

基于算法的加密貨幣投資平臺Mudrex的首席執(zhí)行官Edul Patel表示， TerraUSD的衰落在很大程度上影響了加密貨幣市場。他補充說，盡管比特幣過去常常從崩潰中迅速反彈，但這一次它可能會進一步下跌。

“3萬美元左右的價格對比特幣來說是一個特別敏感的區(qū)域?！比疸y外匯和加密貨幣研究主管James Malcolm與策略師Moritz Diller在5月11日的研究中寫道，這就是采礦業(yè)經(jīng)濟轉(zhuǎn)向負面的地方，或?qū)е聦Ρ忍貛诺膾伿墼黾印?/p>

二者稱，因在此前的 “加密貨幣之冬”中，這種態(tài)勢已經(jīng)持續(xù)了好幾個月。因此，衍生品市場沒有表現(xiàn)出恐慌的跡象。隱含指數(shù)最近被抬高了約10個波段，但幾乎沒有超過2020年11月的低點，并且自周一以來已經(jīng)有一些回調(diào)。這可能表明一些對沖已經(jīng)到位，并可能有進一步的看漲期權(quán)的清算。

穩(wěn)定幣加在一起的價值遠遠超過1000億美元，信心的不斷喪失是對數(shù)字資產(chǎn)生態(tài)系統(tǒng)的關(guān)鍵考驗，算法代幣的崩潰也促使投資者開始思考這場動蕩對更廣泛市場的影響。

Terra是最大的穩(wěn)定幣之一，但在其脫離掛鉤之前，其5月8日的市值僅為186億美元左右，低于Tether（832億美元）或USD Coin（487億美元）等較大的穩(wěn)定幣?！拌b于它的問題已經(jīng)引發(fā)了更廣泛的加密貨幣市場波動，投資者可能會更加關(guān)注穩(wěn)定幣及其儲備證明的風(fēng)險。”惠譽評級（Fitch Rating）在5月12日稱，目前還不清楚這將產(chǎn)生什么影響，但它可能導(dǎo)致風(fēng)險較低的穩(wěn)定幣獲得市場份額，或者投資者對穩(wěn)定幣的總體興趣減弱。

巴克萊銀行研究分析師Joe Abate表示，一旦人們失去信心，如同此前貨幣市場的基金和商業(yè)票據(jù)交易中發(fā)生的情況那樣，投資者就會競相退出。

惠譽指出，若投資者對穩(wěn)定幣失去信心，可能會對加密貨幣和數(shù)字金融產(chǎn)生重大的負面影響。后者通過提供與法定貨幣金融市場的穩(wěn)定聯(lián)系，在更廣泛地促進加密貨幣生態(tài)系統(tǒng)方面發(fā)揮了重要作用。

“我在這場波動中差不多損失約4萬美金?！币晃患用茇泿沤灰讍T說，這差不多是她投入該領(lǐng)域中資金的一半?！拔也⒉徽J為這會造成行業(yè)的徹底洗牌，它或許會擠出該市場的一些非理性泡沫，促使專業(yè)的投資者與投資機構(gòu)進入，使得行業(yè)健康發(fā)展?！?/p>

她稱，加密貨幣有很多玩法，可以將資金押注其他加密貨幣衍生產(chǎn)品等?！袄门c利空輪轉(zhuǎn)，這只是一場游戲，這就是加密貨幣，要學(xué)會心平氣和地承受損失?！?/strong>

“但如果投入的資金是你賴以生存的資金，那么，大可不必?！痹摻灰讍T補充。她更關(guān)心的是Tether的情況，因它對整個生態(tài)系統(tǒng)的影響更為大，也更為直接?！熬S持贖回過程是恢復(fù)人們信心的關(guān)鍵?！?/p>

暫不會引發(fā)全面的風(fēng)險

浙江大學(xué)國際聯(lián)合商學(xué)院數(shù)字經(jīng)濟與金融創(chuàng)新研究中心聯(lián)席主任、研究員盤和林對21世紀經(jīng)濟報道記者說，隨著美聯(lián)儲加息節(jié)奏加快，以及即將到來的美聯(lián)儲縮表，虛擬加密貨幣的泡沫也將走向終點。

盤和林稱，當(dāng)前虛擬加密貨幣并無體現(xiàn)出貨幣屬性，其價格波動類似于一種風(fēng)險資產(chǎn)。這種“罕見”的下跌，可能客觀上驗證了數(shù)字加密貨幣的本質(zhì)，他不可能成為一種世界貨幣，而風(fēng)險資產(chǎn)在強勢美元的情況下，泡沫可能迅速破滅。

“本輪破滅的是算法穩(wěn)定幣，其并非市值上的穩(wěn)定幣，而是兩種虛擬加密貨幣組合的套利模型，沒有貨幣發(fā)行擔(dān)保，所以雖然叫穩(wěn)定幣，風(fēng)險依然很大?！北P和林補充，但未來整個虛擬加密貨幣都將呈現(xiàn)退潮態(tài)勢。

但他個人認為不會導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險?！霸趪鴥?nèi)，加密貨幣和金融體系脫鉤，所以國內(nèi)不會有很大影響。而在國外，參與加密貨幣的金融機構(gòu)將面臨較大風(fēng)險，為這場泡沫狂歡買單，則會引發(fā)部分金融機構(gòu)的危機。” 他說，但現(xiàn)階段是否引起全面系統(tǒng)性危機，要看加密貨幣在金融領(lǐng)域的深入程度。

“面對美國政策利率上升和股票波動對高貝塔資產(chǎn)的壓力，加密貨幣波動的陣痛可能會繼續(xù)。”惠譽補充，但因加密貨幣市場和受監(jiān)管的金融市場之間的聯(lián)系仍然薄弱，預(yù)計這將限制加密貨幣市場波動溢出并導(dǎo)致更廣泛的金融不穩(wěn)定的可能性。

馬天詣?wù)J為，華爾街機構(gòu)與加密市場的聯(lián)系日益密切，可能會威脅到金融穩(wěn)定，引發(fā)信貸緊縮金融危機。盡管加密貨幣只占全球資產(chǎn)的一小部分，但隨著數(shù)字金融和傳統(tǒng)金融的聯(lián)系愈加緊密，加密貨幣市場的波動會產(chǎn)生影響。

“如果金融機構(gòu)繼續(xù)更多地參與加密資產(chǎn)市場，可能會以意想不到的方式影響資產(chǎn)負債表和流動性。”馬天詣稱。

機構(gòu)的參與一直在繼續(xù)。富達投資(Fidelity Investments)計劃允許投資者在401(k)養(yǎng)老計劃中開立比特幣賬戶，預(yù)計將在今年晚些時候落地。屆時，通過富達管理員工退休計劃的2.3萬家公司將可以選擇將比特幣列入其401(k)計劃投資選項；野村本周已開始向亞洲客戶推出比特幣衍生品，客戶可交易比特幣期貨和期權(quán)；高盛此前提供了其首個由比特幣為抵押的貸款工具；巴西最大的數(shù)字銀行 Nubank 正在增加客戶在其平臺上買賣比特幣 ( BTC ) 和以太幣 ( ETH ) 的選項。

再度引起監(jiān)管注意

“這也可能會加強監(jiān)管機構(gòu)對USDC和Tether的關(guān)注，雖然它們對更廣泛的金融市場還沒有系統(tǒng)性的重要性?！盝ames Malcolm和Moritz Diller稱，可能很難反駁美國勞工部對401k計劃發(fā)起人提出的納入加密貨幣的嚴厲警告，富達投資多年來一直是數(shù)字資產(chǎn)的主要倡導(dǎo)者。但在這個敏感時期，它觸動了參議院的神經(jīng)。與此同時，經(jīng)營非法交易所的高調(diào)起訴案件仍在法庭上進行。

惠譽表示，算法穩(wěn)定幣一直難以獲得監(jiān)管部門的認可，因其在維持穩(wěn)定價值方面可能面臨特殊風(fēng)險。就TerraUSD而言，當(dāng)其的算法掛鉤機制受到投機壓力時，支持實體的加密貨幣儲備不足以作為穩(wěn)定的來源。

在惠譽看來，由具有明確法定貨幣價值的儲備資產(chǎn)支持的穩(wěn)定幣（如Tether）面臨著與算法穩(wěn)定幣完全不同的信用問題?！霸谶@種情況下，穩(wěn)定幣的穩(wěn)定風(fēng)險可以更可控，這取決于各種因素，尤其是儲備資產(chǎn)的安全性和流動性?！?/p>

其提醒，與儲備支持的穩(wěn)定幣發(fā)行方信用檔案相關(guān)的其他因素包括監(jiān)管風(fēng)險、交易對手風(fēng)險(包括儲備管理人)、儲備的透明度和基礎(chǔ)資產(chǎn)真正不相關(guān)的程度、穩(wěn)定幣持有者的合法權(quán)利，以及治理和操作風(fēng)險。

目前約有800億枚Tether在流通。2021年10月15日，美國商品期貨交易委員會(CFTC)對Tether處以4100萬美元罰款，稱該公司對其儲備做出了“不真實或誤導(dǎo)性”的聲明。

不管穩(wěn)定幣背后的結(jié)構(gòu)是什么，監(jiān)管的擔(dān)憂已有一些時日，并不新鮮。在本周四于國會作證時，美國財政部長耶倫對TerraUSD的崩盤做出了美國政府迄今最有力的回應(yīng)，她表示，穩(wěn)定幣的崩潰凸顯了與該資產(chǎn)類別相關(guān)的風(fēng)險?！拔也粫堰@種規(guī)模描述為對金融穩(wěn)定的真正威脅，但它們增長得非?？?，呈現(xiàn)出我們幾個世紀以來一直知道的與銀行擠兌有關(guān)的風(fēng)險?！?/p>

美聯(lián)儲、歐央行與英國央行都曾對穩(wěn)定幣與傳統(tǒng)金融體系的聯(lián)系所帶來的風(fēng)險發(fā)出了警告。

耶倫補充稱，財政部正在就這一問題撰寫一份報告。

去年11月，美國財政部和一些聯(lián)邦機構(gòu)呼吁國會采取行動，解決穩(wěn)定幣監(jiān)管權(quán)力方面的“關(guān)鍵缺口”。他們敦促立法者要求穩(wěn)定幣發(fā)行人成為有保險的存款機構(gòu)，接受銀行監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)督。

SEC正打算將其更名后的加密資產(chǎn)和網(wǎng)絡(luò)部門的工作人員增加近一倍，該部門目前有30人。2017年至今，SEC已起訴了80多起加密貨幣領(lǐng)域內(nèi)案件，收回了超過20億美元的資金。

本期編輯 馮展鵬 實習(xí)生 詹惠楠